中炬高新：理性看待单月波动，坚守长期空间

　　类别：公司研究 机构：安信证券股份有限公司 研究员：苏铖 日期：2017-09-13

　　理性看待单月波动，建议参考累计数据：渠道调研反馈，八月份调味品收入增速不到10%，与七月份相比明显放缓，但我们认为应理性对待单月数据，原因如下：1）去年同期基数较高，16年八月份公司大力推广食用油新品，单月即做到几千万的收入规模，若剔除这一因素，我们估算八月份其他调味品的实际收入增速仍在15%以上;2）淡季尚未发力，七八月份为调味品行业淡季，渠道反馈公司目前销售推广活动等力度较低，仅仅依靠自然增长，目前调味品业务一至八月份累计增速仍保持在18-20%的合理区间。

　　旺季发力可期，利润端弹性更优：九月份起调味品行业将逐渐转入旺季，持续看好公司旺季发力的空间：一方面，公司于一季度末提价，提价效应在下半年将得到更为充分的体现，有望助力收入加速增长和毛利率提升;另一方面，七八月份在公司层面对销售投入较少的情况下仍实现近20%的增长，除二季度末部分单品供应不足致七月份存在补库存效应外，也侧面反映了终端良好的动销情况，且渠道库存目前处于合理状态，预计随旺季及年底考核的临近，公司将会加大推广力度，九月份起销售表现有望再上一层楼，但18年春节同比晚近20天，渠道备货节奏可能慢于去年，可能对四季度增速存在一定影响。费用方面，预计公司销售费用投入绝对值仍会增加，但随规模效应扩大及费用管控不断强化，费用增速会慢于收入，费用率仍有下行空间，利润端将受益于毛利率提升和费用率下降展现出更高弹性。

　　地产业务持续升值，实际控制人变更风险无需过度担忧：据中山国土局官网信息，中山市土地拍卖成交均价持续走高，公司地产业务有望随之长期受益，我们仍维持44亿土地估值。关于第一大股东前海是否完成实际控制人变更的可能干扰，我们认为目前市场预期已回落至较低水平，无需过度担忧。

　　投资建议：预计美味鲜17年归母净利润约4.8亿，调味品业务对应17年约25倍市盈率，考虑到公司成长性及板块估值水平明显低估。维持买入-A评级和目标价27.60元，对应总市值220亿，其中调味品业务目标市值176亿，对应18年调味品业务约27倍市盈率。

　　风险提示：下游需求不及预期，实际控制人变更存不确定性。