六月首个交易日，由于整体量能不足，沪指早盘冲高回落，今日整体维持弱势震荡走势，全天市场表现弱势，而通信、5G为首的科技股表现十分亮眼。

　　其实此种行情走势，海通证券(600837)宏观首席分析师荀玉根博士已经在进门财经路演里做出了预期，荀博士称，市场的调整会更加复杂，不过通信为首的科技板块以及券商颇具配置价值。

　　整个五月份，沪指在首周下探之后开始进入震荡盘局，随后的三个星期，沪指在2900点附近震荡，最低2833点未能补全前期沪指上涨跳空缺口，这是否意味着牛市缺口的强支撑作用呢？

　　我们认为，当前沪指运行状态来看，六月份市场调整仍将持续，在风险充分释放之前，仍需保持谨慎。

　　一、多因素导致沪指调整

　　有些观点认为，沪指自3288点至2838点的下跌完全是因为2000亿事件导致，但我们认为这与的说法过于片面。

　　我们前期路演也提到过，年初以来的沪指上涨根本原因为政策转暖与估值修复行情，随后的基本面数据没有超出预期，加之2000亿事件升级，内外因素叠加，沪指开始了一浪上涨之后的回撤。

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　　屋漏又“下雨”，别成落汤鸡

　　内因：

　　四月份5.4%的工业增加值低于三月份3.1个百分点，固投完成额数据相差不大，低于三月份0.2个百分点，消费总额比三月份低了1.5个百分点，出口金额则大幅减少。

　　这些数据的表现符合我们早前的预期，五月49.4的PMI数据，结合四月份的50.1，三月份的50.8，也呈反弹回落态势，而且需提醒投资者下滑风险。

　　外因：

　　2000亿事件升温导致了我们自己的汇率贬值，进而推动了外资流出。首先从五月十日开始，2000亿事件作为开端，五月十三日我方宣布采取600亿反制措施，五月十五日的华为成为被针对对象。

　　2000亿事件致使人民币汇率贬值，美元兑人民币升值，其汇率从四月份6.73快速涨至五月份6.9的水位，再次接近7.0的整数关卡。

　　这一变化也导致北上资金流出扩大，四月份北上资金流出额度为180亿元，而五月份这一数值提高到了537亿。

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　　谨记前车之鉴

　　回顾以往的牛市行情，我们梳理出三个阶段，分别为2005年大牛市、2008年底跌深反弹牛市以及2012年底的牛市作为前车之鉴。

　　此三个阶段的市场都属于前期上涨过后，基本面数据不及预期导致的市场调整，而大家需要注意的一点是，市场调整的空间上来看，平均回吐涨幅在0.65左右，从时间上来看，其均值为前期上涨的0.6。

　　本轮3288至今，无论是空间上还是时间上来讲都还不满足条件，而且，2000亿事件的外部因素叠加，我们一直认为调整也将更加复杂，道阻且长。

　　五月份的后三个星期进入盘整格局，我们认为这和28日MSCI扩容，使得增量资金入场预期有关。

　　不过，我们用数据说话，虽然5月28日的北上资金净流入56亿，但是后两天却分别流出33亿和8亿。

　　谨记前车之鉴，市场调整结束的信号之一为上涨和下跌段加权均价持平，这代表多空力量达到一个平衡点，我们测算了本次的上涨加权均价为2927，下跌加权均价为3077，再根据成交量每日平均5000亿来测算，未来的三个时间点六月底，七月中，七月底分别对应的均价为2645点，2766点以及2810点。

　　二、  后市展望，道阻且长

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　　经济数据的趋势？

　　从目前来看，即将被公布的五月数据进一步回落的概率较大。五月PMI49.4已跌破荣枯线，折以为这实体经济需求不强。

　　根据五月份发电煤耗（六大集团）增速同比数据为-18.9%，远低于四月份的-5.3%，这或将暗示着工业增加值有下滑的可能。

　　再看五月份30个大中城市的地产销售，也从21.4%大幅减少到了9.5%，这也为我们的预期提供了论据。

　　若接下来数据公布符合我们判断，那么投资者需注意此情况对市场带来的冲击。我们认为，二季度基本面回落，三季度数据或将见底。

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　　2000亿变3000亿，道阻且长

　　五月开始，2000亿事件的出现备受关注，我方也采取措施；随后华为进入清单标志着事件升级，我方针对“实体清单”，亦有“不可靠清单”措施，据USTR称，本月17日将针对3000亿举行公听会。

　　还需要提醒投资者的是，此前2000亿，随着五月份事件升温，并无缓解迹象，美方对我们的另外3000亿美元事件，可能使得外部环境极不稳定。

　　目前照这一趋势来看，3000亿事件概率偏大，回到上面提到的汇率与外资问题，该事件可能对市场有压制作用。

　　另外，美股的下跌风险也会在短期间内拖累A股市场，美股工经历五轮大周期，每次持续的平均事件为11.5年，这一轮来观察，美股从2009年三月份开始至今已超十年，需要警惕时间节点。

　　而且市场普遍认为美GDP的下行趋势，美债倒挂出现次数增多，这些都暗示回落风险。

　　在当今经济全球化的大背景下，股市联动性也越来越强，如果美股下行，短期肯定会对沪指有影响，不过，我们横向对比全球资产，相对于美股160%的证券化率，A股仅有60%，所以美股若进入熊市，对A股反而有利。

　　三、通信科技迎风而上

　　科技券商迎配置良机

　　上证综指在2440以后的牛市长期逻辑未变，即中国产业结构升级和经济转型推动奇特最终见底回升、A股受到国内外的资产配置偏爱、牛熊时空周期进入牛市第六轮。

　　牛市第二阶段即将来临，服务化、信息化的转型期重点发展第三产业，会出现主导产业。

　　短期需要保持耐心，行业配置上我们从基本面、筹码面、市场面各维度进行分析，1月-2月注意前期的强势消费白马股的补跌风险；3-6个月来看，消费白马股等核心资产仍可作为基本配置，看好科技和券商股。

　　标普500指数自1990年以来ROE均值为13.1%，年化涨幅为11.0%；自2005年以来ROE均值为11.9%，年化涨幅为10.8%，更好的ROE对应更高的估值涨幅，可见决定股价表现的核心就是盈利。

　　消费白马股盈利能力较强，典型代表家电19年一季度ROE为18.3%，白酒19年一季度ROE为25.2%，两个板块均保持在高位。主要原因是行业进入寡头竞争时代，龙头受益于品牌优势和行业集中度的提升，如水泥、工程机械等部分周期龙头也是如此。

　　消费白马股代表的是核心资产的稳定性，行业的格局决定企业的能力。券商和科技ROE目前均处于历史底部，2019年传媒、通信、电子、计算机、券商的ROE分别为-3.3%、5.8%、5.1%、3.5%、5.2%。未来随着牛市进入第二阶段，预计其业绩弹性较大，ROE回升也会比较快。

　　具体来看，产业政策倾斜科技板块受益，预计VC/PE等将为科技产业注入资金，进而增加新订单、刺激行业需求，从而改善科技股业绩。随着大股权时代来临，券商业务有望更多元化，对比国际，18年美股券商行业ROE为10.9%，未来券商ROE有望提升。

　　文章内容为海通证券宏观首席分析师荀玉根博士在进门财经路演核心观点